“賤賣”HPV子公司之后，沃森生物還值多少錢？

記者 |范嘉智

編輯 |陳菲遐

       “你們有沒(méi)有對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股東基本的尊重？”

       12月5日下午，在由海通證券牽頭的電話會(huì)議上，憤怒的投資者與沃森生物（300142.SZ）董事長(zhǎng)李云春等多位高管展開(kāi)了唇槍舌劍。兩方的焦點(diǎn)為沃森生物最新拋出的《關(guān)于簽署上海澤潤(rùn)生物科技有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資協(xié)議的公告》（下稱“轉(zhuǎn)讓公告”）公告。

       沃森生物打算向淄博韻澤創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱淄博韻澤）、永修觀由昭德股權(quán)投資基金中心（有限合伙）（下稱永修觀由）轉(zhuǎn)讓所持有的子公司上海澤潤(rùn)生物科技有限公司（下稱上海澤潤(rùn)）32.60%股權(quán)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款合計(jì)為11.41億元。

       上海澤潤(rùn)是沃森生物旗下最重要子公司之一，其研發(fā)產(chǎn)品包括二價(jià)HPV**、九價(jià)HPV**、手足口病**。其中二價(jià)HPV**已處于申報(bào)生產(chǎn)批件——即臨上市的最后階段，預(yù)計(jì)上市時(shí)間2022年；九價(jià)HPV**處于臨床試驗(yàn)I期階段。

       不少機(jī)構(gòu)投資者都向界面新聞表達(dá)了對(duì)沃森生物管理層的失望。投資者質(zhì)疑主要集中在上海澤潤(rùn)估值合理性及出售必要性。相比于目前唯一一個(gè)國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV**批件的萬(wàn)泰生物（603392.SH）將近800億的估值，沃森生物此次出售對(duì)應(yīng)的上海澤潤(rùn)估值僅35億元，是名副其實(shí)的“賤賣”。何況是在上海澤潤(rùn)二價(jià)HPV**已經(jīng)報(bào)產(chǎn)的關(guān)口上。

       沃森生物此舉到底損害了誰(shuí)的利益？誰(shuí)又得益了？在“賤賣”資產(chǎn)之后，沃森生物還剩下什么？

       35億估值之爭(zhēng)

       按照11.41億元股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)和32.60%股權(quán)比例計(jì)算，上海潤(rùn)澤對(duì)應(yīng)估值約為35億元。

       那么，這35億元估值又是怎么來(lái)的？

       根據(jù)披露的上海潤(rùn)澤的審計(jì)報(bào)告，2019年其實(shí)現(xiàn)營(yíng)收763萬(wàn)元，凈利潤(rùn)虧損4732萬(wàn)元；2020年上半年?duì)I收為109萬(wàn)元，凈利潤(rùn)虧損1115萬(wàn)元。評(píng)估報(bào)告分別采取了收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法測(cè)算了上海澤潤(rùn)的股東全部權(quán)益價(jià)值，價(jià)值分別為34.96億元和26.91億元。

       資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估是以資產(chǎn)的成本重置為價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，但難以準(zhǔn)確反映企業(yè)未來(lái)綜合獲利能力；收益法評(píng)估是以資產(chǎn)的預(yù)期收益為價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，反映的是資產(chǎn)獲利能力大小。由于上海澤潤(rùn)是一家開(kāi)發(fā)HPV**的生物技術(shù)公司，而HPV**存在巨大接種量和龐大適用人群，未來(lái)有為公司帶來(lái)巨大收益可能性，顯然適用于收益法評(píng)估。

       但為何34.96億元的評(píng)估價(jià)在市場(chǎng)上掀起軒然大波？原因在于此價(jià)格與二級(jí)市場(chǎng)投資者給出的估值相去甚遠(yuǎn)。

       目前，四價(jià)HPV**、九價(jià)HPV**市場(chǎng)需求龐大。根據(jù)**生產(chǎn)廠之一智飛生物（300122.SZ）2020年中報(bào)披露的數(shù)據(jù)，今年上半年四價(jià)HPV**批簽發(fā)量達(dá)366.44萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)29.80%；九價(jià)HPV**批簽發(fā)量達(dá)215.98萬(wàn)支，同比大幅增長(zhǎng)83.13%。

       參考A股另一家力主研發(fā)HPV**公司萬(wàn)泰生物，其二價(jià)HPV**已于2020年9月獲批上市，九價(jià)HPV**已進(jìn)入臨床試驗(yàn)III期階段。

       截至12月4日，萬(wàn)泰生物對(duì)應(yīng)市值784億元。由于萬(wàn)泰生物體內(nèi)還包含體外診斷等業(yè)務(wù)，萬(wàn)泰HPV板塊的估值約為600億。加之上海潤(rùn)澤在臨床試驗(yàn)進(jìn)度上不如萬(wàn)泰生物，市場(chǎng)推測(cè)上海潤(rùn)澤的合理估值約為200億元。相較目前區(qū)區(qū)35億元的估值，或許是沃森生物與中小投資者矛盾的主要原因。

       必要性之辯

       如果上海潤(rùn)澤估值的分歧難以彌合，那么沃森生物選擇出售上海潤(rùn)澤股權(quán)的理由能否站得住腳？

       沃森生物稱，轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)部分股權(quán)主要是基于公司總體發(fā)展戰(zhàn)略和**行業(yè)發(fā)展環(huán)境和發(fā)展趨勢(shì)變化的需要。具體來(lái)說(shuō)，公司計(jì)劃將資源集中于13價(jià)肺炎結(jié)合**（下稱PCV13）以及mRNA和腺病毒載體等技術(shù)平臺(tái)的構(gòu)建及其新產(chǎn)品。

       PCV13是全球最大的**單品之一，用來(lái)預(yù)防兒童及幼兒肺炎球菌疾病。PCV13最早由外資藥企輝瑞推出，自2016年進(jìn)入中國(guó)以來(lái)，銷售一直“供不應(yīng)求”。

       沃森生物的PCV13打破了輝瑞一家獨(dú)大局面。1月10日，沃森生物的PCV13獲得國(guó)家藥監(jiān)局頒發(fā)的《藥品注冊(cè)批件》，3月30日首批產(chǎn)品獲得批簽發(fā)，4月22日實(shí)現(xiàn)首針接種。

       PCV13進(jìn)入放量期帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，也改善了沃森生物的財(cái)務(wù)狀況。三季度財(cái)報(bào)顯示，沃森生物收入15.67億元，同比增加96.46%；歸母凈利潤(rùn)4.35億元，同比增加261.79%。截至9月30日，沃森生物賬面有現(xiàn)金20.03億元，流動(dòng)資產(chǎn)41.17億元，流動(dòng)比率2.98，資產(chǎn)負(fù)債率20.42%。

       有了PCV13這款“現(xiàn)金牛”產(chǎn)品，短期內(nèi)沃森生物業(yè)績(jī)應(yīng)當(dāng)無(wú)虞。

       不過(guò)，需要注意的是，PCV13產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)與銷售與上海潤(rùn)澤所在的HPV**板塊，不僅沒(méi)有沖突甚至存在一定的協(xié)同效應(yīng)。

       同時(shí)，沃森生物還計(jì)劃將mRNA技術(shù)作為下階段研發(fā)投入重點(diǎn)。目前mRNA技術(shù)是新冠**研發(fā)路線的分支之一，美國(guó)公司Moderna的mRNA新冠**已經(jīng)完成了III期試驗(yàn)。沃森生物進(jìn)度較緩，10月12日，沃森生物在互動(dòng)平臺(tái)表示，研發(fā)的新型冠狀病毒mRNA**處于臨床試驗(yàn)I期階段。與此同時(shí)，國(guó)藥集團(tuán)、科興生物研發(fā)的新冠**則采用滅活路線，目前已經(jīng)處于上市申請(qǐng)階段。

       新冠**競(jìng)爭(zhēng)激烈程度遠(yuǎn)超HPV**，目前看沃森生物mRNA新冠**無(wú)緣第一梯隊(duì)?？紤]到國(guó)藥集團(tuán)、科興生物等新冠**企業(yè)已經(jīng)布局超10億劑產(chǎn)能，可以說(shuō)沃森生物新冠**的前景很暗淡。遠(yuǎn)水救不了近火，相比HPV**，mRNA商業(yè)變現(xiàn)遙遙無(wú)期。

       沃森生物還值多少錢？

       在出售了上海澤潤(rùn)之后，PCV13是未來(lái)沃森生物僅剩的重要產(chǎn)品之一。2020年1至9月，輝瑞與沃森生物的PCV13分別獲得批簽發(fā)數(shù)量達(dá)381萬(wàn)劑與331萬(wàn)劑，前者同比增長(zhǎng)32%。從這組數(shù)據(jù)可以看出，雖然市場(chǎng)分額縮減，但輝瑞簽批發(fā)數(shù)量也還在增長(zhǎng)。由此可見(jiàn)市場(chǎng)需求量的高漲。

       但是未來(lái)這種需求能否持續(xù)卻并不樂(lè)觀。我國(guó)出生人口自2017年以來(lái)連續(xù)下滑，2018年下降200萬(wàn)，2019年再降58萬(wàn)至1465萬(wàn)。如果沒(méi)有進(jìn)一步放開(kāi)生育的相關(guān)政策，出生人口逐年下降影響不能忽視。

       此外，市場(chǎng)格局也會(huì)有新變化。目前PCV13市場(chǎng)僅有輝瑞與沃森生物兩個(gè)廠商，不過(guò)，康泰生物旗下子公司民海生物的產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入報(bào)產(chǎn)階段，蘭州所產(chǎn)品進(jìn)入III期臨床階段，其他布局該板塊的還包括智飛生物（300122.SZ）、康希諾（688185.SH）等上市公司。隨著競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手加入，肺炎**市場(chǎng)將逐漸擁擠，PCV13未來(lái)很可能由供不應(yīng)求變?yōu)楫a(chǎn)能過(guò)剩。

       沃森生物PCV13第一年放量并沒(méi)有超預(yù)期，就暗示了該板塊紅利期可能已經(jīng)走向尾聲。

       沃森生物最新股價(jià)為45.66元/股，市值約為705億元。如果除去市場(chǎng)對(duì)上海潤(rùn)澤約200億元的估值，沃森生物市值或許將下降至500億元上下。按照創(chuàng)業(yè)板漲跌停20%計(jì)算，等待沃森生物的將會(huì)有1-2個(gè)跌停。

       毫無(wú)疑問(wèn)，這次交易的對(duì)手方淄博韻澤和永修觀由是潛在獲益者。天眼查APP顯示，這兩家公司存續(xù)時(shí)間并不長(zhǎng)，成立時(shí)間分別為2020年11月19日和2019年6月25日。界面新聞注意到，這兩家公司背后都有杭州泰格股權(quán)投資公司的身影，后者為A股泰格醫(yī)藥（300347.SZ）的控股股東。

       由于沃森生物本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓預(yù)計(jì)將產(chǎn)生凈利潤(rùn)約11.8億元-12.8億元，超過(guò)公司2019年度凈利潤(rùn)的50%。根據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《公司章程》的規(guī)定，本次簽署上海澤潤(rùn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資協(xié)議的議案還需提交公司股東大會(huì)進(jìn)行審議。沃森生物股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散，該議案能否通過(guò)股東大戶審議通過(guò)，還存在不確定性。

       目前，沃森生物已因轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)控制權(quán)收到了交易所關(guān)注函。交易所要求說(shuō)明轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)控制權(quán)的合理性，轉(zhuǎn)讓股權(quán)比例的確定依據(jù)，是否存在利益輸送等損害上市公司和中小投資者利益的行為。