手持120億美元重金，剝離普強(qiáng)后的輝瑞決定暫?！百I買買”？輝瑞中國能重振創(chuàng)新藥雄風(fēng)嗎？

       近期醫(yī)藥圈，最為重磅的消息，莫過于非專利藥品及成熟藥品牌輝瑞普強(qiáng)與競爭對手邁蘭的合資聯(lián)姻。輝瑞和邁蘭的董事會一致批準(zhǔn)了雙方成立合資公司，輝瑞股東將持有合并后新公司57%的股份，邁蘭股東持有合并后新公司43%的股份。而據(jù)華爾街日報(bào)報(bào)道，相關(guān)知情人士透露，輝瑞將從交易中獲得約120億美元的收益。

       這筆超百億美元的巨型交易雖然引發(fā)市場熱議，但并不是輝瑞近段時(shí)間業(yè)務(wù)調(diào)整的全部。2018年10月1日，擔(dān)任輝瑞首席執(zhí)行官 8年之久的Ian Read宣布于2018年底卸任，并于2019年1月1日起無限期擔(dān)任公司董事會執(zhí)行主席。而曾任首席運(yùn)營官的Albert Bourla接過指揮棒，擔(dān)任輝瑞全球首席執(zhí)行官。伴隨高層人事的調(diào)整，輝瑞全球也正在迎來一次“大象”轉(zhuǎn)身。

       2018年12月19日，輝瑞和GSK達(dá)成協(xié)議，將兩家公司消費(fèi)品保健業(yè)務(wù)合并以葛蘭素史克消費(fèi)保健公司的名稱在全球開展業(yè)務(wù)。

       合并后新的葛蘭素史克消費(fèi)保健品公司全球銷售額將達(dá)到127億美元，其中GSK擁有大多數(shù)股權(quán)，為68%，輝瑞擁有合資股權(quán)32%。而就在2019年7月12日，歐盟委員會剛剛批準(zhǔn)了這一收購。

       2019年5月9日，輝瑞以8億美元收購專注于開發(fā)罕見病創(chuàng)新療法的臨床期生物技術(shù)公司Therachon。輝瑞由此獲得Therachon主打在研的一款治療軟骨發(fā)育不全（achondroplasia）的潛在“first-in-class”生物制劑。

       2019年6月17日，輝瑞又和Array生物制藥公司宣布達(dá)成最終協(xié)議，輝瑞將以每股48美元全現(xiàn)金收購Array，交易總額約114億美元，該交易已獲得雙方董事會批準(zhǔn)。

       Array成立于1998年2月，主要上市產(chǎn)品是2018年6月28日剛剛獲得FDA批準(zhǔn)的用于治療BRAFV600E或BRAFV600K突變的不可切除或轉(zhuǎn)移性黑色素瘤組合療法Braftovi (encorafenib)+Mektovi (binimetinib)。encorafenib是一種口服小分子BRAF激酶抑制劑，而binimetinib是一種口服小分子MEK抑制劑，可以靶向MAPK信號通路（RAS-RAF-MEK-ERK）中的關(guān)鍵酶。輝瑞借此交易，將深入生物抑制劑藥領(lǐng)域。

       這一系列的動作，都預(yù)示著輝瑞過往賴以維持，靠生物制藥、輝瑞普強(qiáng)和消費(fèi)品保健業(yè)務(wù)三項(xiàng)業(yè)務(wù)支撐的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正在打破，隨著輝瑞普強(qiáng)及消費(fèi)品保健業(yè)務(wù)悉數(shù)被剝離，更多資源被用于收購和拓展生物創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)。

       在本周一和分析師的電話會上，輝瑞首席執(zhí)行官Albert Bourla明確表示，輝瑞正在轉(zhuǎn)型成為“規(guī)模更小、業(yè)務(wù)更加聚焦、以科學(xué)為基礎(chǔ)、更加專注于創(chuàng)新藥”（“smaller, more focused, science-based company with a singular focus on innovative pharma”）的藥企，而與GSK及邁蘭的交易，正是在這一邏輯下進(jìn)行的。

       01.買完Array、Therachon，輝瑞還會“買買買”嗎？

       值得注意的是，通過將輝瑞普強(qiáng)轉(zhuǎn)移給邁蘭成立合資公司，輝瑞將入賬120億美元的額外現(xiàn)金。得到如此充裕的現(xiàn)金，輝瑞會不會再接再厲，在年內(nèi)繼續(xù)大手筆收購創(chuàng)新生物藥資產(chǎn)？

       輝瑞方面給出的直接回答是“不”，但仍然存在不確定性。Albert Bourla明確表示，在完成114億美元對Array生物制藥收購之后，短期內(nèi)不會再進(jìn)行超大規(guī)模的并購交易。“我現(xiàn)在認(rèn)為沒必要做大宗并購交易，這只會給輝瑞的經(jīng)營造成破壞。”他補(bǔ)充說。

       “但我們對‘不會’從來不說得那么斬釘截鐵。” Albert Bourla在周一電話會上告訴分析師 ，他對“不會”的定義有相當(dāng)大可探討的空間。

       “毫無疑問‘后輝瑞時(shí)代’，我們肯定還會繼續(xù)追加收購。” Albert Bourla說，“但是收購的方向會是偏早期和中期的創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目，這些項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)更高當(dāng)然收益也越大，并且面臨的運(yùn)營中斷的風(fēng)險(xiǎn)也更低。”

       而從Albert Bourla的表述以及輝瑞近期一系列的動作看，輝瑞正在將并購交易作為自身業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)，并積極參與到MNC公司創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的并購搏殺。

       在這場MNC競賽中，諾華制藥無疑是活躍參與者，其首席執(zhí)行官Vas Narasimhan表示將每年花費(fèi)約100億美元用于搜尋有并購潛力的創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)。而此前一度避開并購交易的默沙東，也全面開啟了“買買買”模式，相繼將Peloton, Tilos 和 Immune Design收入囊中。輝瑞無疑，也正在跟上了這波轉(zhuǎn)型節(jié)奏。但市場對這一業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向持有懷疑，而對剝離普強(qiáng)資產(chǎn)則完全不看好。

       02.市場不看好

       輝瑞普強(qiáng)與邁蘭宣布成立合資公司后三天，輝瑞的股價(jià)下跌了9%，而交易對手邁蘭的股價(jià)則上漲了17%。7月29日公布的消息顯示，輝瑞的股價(jià)更是創(chuàng)下了過去十年來的跌幅。摩根士丹利和美林證券都將輝瑞的股票評級從“買入”下調(diào)為“持有”。這是基于摩根大通和瑞士信貸同樣謹(jǐn)慎的持有評級。

       美林證券降低輝瑞公司評級的同時(shí)，也將股票的目標(biāo)價(jià)格從49美元下調(diào)至41美元。美林證券分析師Jason Gerberry分析寫道：“根據(jù)我們最新的估值，我們將輝瑞的評級下調(diào)為中性，原因在于預(yù)期的輝瑞普強(qiáng)和邁蘭成立合資公司帶來的股權(quán)稀釋……以及對創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的估值前景。”

       該分析師還指出，由輝瑞普強(qiáng)分拆將導(dǎo)致“不成比例的利潤損失”?？紤]到最近的拋售，他41美元的目標(biāo)價(jià)格仍然顯示出當(dāng)前水平有6%的上行潛力。

       “我們最終相信，輝瑞剝離普強(qiáng)業(yè)務(wù)的決定具有戰(zhàn)略意義。”Gerberry寫道，“這是因?yàn)樗鼘⑹馆x瑞能夠?qū)Ｗ⒂谄鋭?chuàng)新藥業(yè)務(wù)。但鑒于目前的投資組合，以及其創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的發(fā)展?jié)摿?，我們認(rèn)為這是不可能的。”

       摩根大通的分析師Chris Schott也表達(dá)了對于輝瑞估值的擔(dān)憂，他寫道：“我們認(rèn)為輝瑞每股收益的18倍遠(yuǎn)期倍數(shù)相當(dāng)昂貴（特別是相對于同行而言），并維持我們的中性評級。”

       而評級公司穆迪高級副總裁Michael Levesque也在宣布將根據(jù)輝瑞對于輝瑞普強(qiáng)的交易重新審查對于輝瑞公司評級時(shí)表示，輝瑞將業(yè)務(wù)集中于生物創(chuàng)新藥管線并不是問題，但剝離輝瑞普強(qiáng)將降低輝瑞的市場規(guī)模和產(chǎn)品多樣性，并大幅削減其自由現(xiàn)金流。

       “此外，輝瑞普強(qiáng)的剝離會使得輝瑞的業(yè)務(wù)更加傾向于純粹研發(fā)創(chuàng)新藥的公司，而穆迪認(rèn)為由于研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)和專利到期所產(chǎn)生的波動因素，會使得業(yè)務(wù)發(fā)展未來的風(fēng)險(xiǎn)增加。” Michael Levesque補(bǔ)充道。

       03.輝瑞中國能重振創(chuàng)新藥雄風(fēng)嗎？

       輝瑞普強(qiáng)剝離成立合資公司，并將更多資源集中于生物創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)，雖然是輝瑞全球?qū)用娴臉I(yè)務(wù)調(diào)整，但長期來看，也意味著輝瑞中國未來在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的管線能有多大。

       從2016年開始藥品審評審批制度改革大大加速了中國新藥審批上市的速度，而各家外資藥企也正在調(diào)整自身的產(chǎn)品管線，加速適應(yīng)中國創(chuàng)新藥風(fēng)向變化，但輝瑞的創(chuàng)新藥更新速度并未跟上其全球第一大外資藥企的市場體量。

       2017年，CDE批準(zhǔn)了39個(gè)外資新藥上市，輝瑞僅占據(jù)1席。2018年，CDE批準(zhǔn)42個(gè)進(jìn)口全新藥品上市，而輝瑞仍然僅占據(jù)1席。在2019年第四屆中華醫(yī)學(xué)事務(wù)年會上，輝瑞首席醫(yī)學(xué)官谷成明透露，輝瑞近期在中國并沒有新藥上市大的計(jì)劃。

       但隨著第一批4+7帶量采購落地并在全國推廣，外資過期專利藥降價(jià)的壓力越來越大。而輝瑞此次將輝瑞普強(qiáng)剝離并與邁蘭成立合資公司，無疑便是在對沖這一降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。但是隨著健康保健品、輝瑞普強(qiáng)資產(chǎn)剝離交易的完成，對于輝瑞全球以及輝瑞中國向創(chuàng)新藥方向轉(zhuǎn)型的壓力也越來越突出。

       此前有觀點(diǎn)分析認(rèn)為，輝瑞中國之所以在過去2年僅上市兩款創(chuàng)新藥，并表示短期內(nèi)在中國沒有新藥上市大的計(jì)劃，關(guān)鍵的原因在于，輝瑞全球的產(chǎn)品線也相對老化，并沒有太多創(chuàng)新藥資產(chǎn)的存貨。

       但是伴隨著健康保健品、輝瑞普強(qiáng)資產(chǎn)剝離成立合資公司的交易完成，輝瑞獲得相當(dāng)可觀的并購資金，并已經(jīng)完成了對于Array以及Therachon兩家生物制藥公司的收購，未來還將并購更多的臨床早期、中期的創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目。

       乘著全球研發(fā)管線更新的東風(fēng)，輝瑞中國能否在未來有更加廣闊創(chuàng)新藥研發(fā)管線，重振研發(fā)創(chuàng)新的雄風(fēng)，并跟上中國市場轉(zhuǎn)軌創(chuàng)新藥的節(jié)奏？值得持續(xù)觀察。