為什么我不推薦你買(mǎi)入恒瑞股票？這里給出4點(diǎn)理由

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作者：梁山來(lái)源：轉(zhuǎn)載

2018-01-09

曾經(jīng)有人打趣說(shuō)，8 年前若是買(mǎi)了恒瑞，比投資房地產(chǎn)賺的還多。但如今已是 8 年后，我要說(shuō)的是：要想取得合理的回報(bào)，我們不能付出太多的成本去購(gòu)買(mǎi)它。

2018 年 1 月 4 日，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布公告后，恒瑞的股價(jià)從 69（1 月 4 日）上漲到 71.65（1 月 5 日）。

公告內(nèi)容為：恒瑞將具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的用于治療免疫系統(tǒng)疾病的 JAK1 抑制劑 (代號(hào)「SHR0302」) 項(xiàng)目有償許可給美國(guó) Arcutis 公司。此次合作，恒瑞最多可獲得共 2.23 億美元的首付款和里程碑款, 外加銷(xiāo)售提成。

高質(zhì)量的公司很少是便宜的，作為天子驕子的恒瑞醫(yī)藥自然也不例外。

曾經(jīng)有人打趣說(shuō)，8 年前若是買(mǎi)了恒瑞，比投資房地產(chǎn)賺的還多。

但如今已是 8 年后，我要說(shuō)的是：要想取得合理的回報(bào)，我們不能付出太多的成本去購(gòu)買(mǎi)它。

文章將從以下 4 點(diǎn)進(jìn)行說(shuō)明：

• 10 年增長(zhǎng)的投資回報(bào)率，有風(fēng)險(xiǎn)

• 強(qiáng)大的研發(fā)和高效的營(yíng)銷(xiāo)，有風(fēng)險(xiǎn)

• 產(chǎn)品高利率高于同行，有風(fēng)險(xiǎn)

• 指數(shù)都很好，但太貴就是風(fēng)險(xiǎn)

10 年增長(zhǎng)的投資回報(bào)率，有風(fēng)險(xiǎn)

恒瑞就是好企業(yè)嗎？

2016 年公司營(yíng)收達(dá)到 110.94 億，歸屬于上市股東的凈利潤(rùn) 25.89 億，如今的恒瑞已成為國(guó)內(nèi)醫(yī)藥制造行業(yè)創(chuàng)新的標(biāo)桿企業(yè)。

10 年的平均 ROE 為 24.03%

股神巴菲特說(shuō)：如果判斷一個(gè)企業(yè)只看一個(gè)指標(biāo)的話，那就是 ROE。

ROE（ReturnonEquity），加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率，又稱(chēng)投資回報(bào)率。根據(jù)杜邦分析公式：ROE=凈利潤(rùn)率×權(quán)益乘數(shù)×周轉(zhuǎn)率，這意味著 ROE 實(shí)際上是綜合代表 3 種不同能力的指標(biāo)，分別經(jīng)營(yíng)能力、杠桿能力和運(yùn)營(yíng)能力。

恒瑞醫(yī)藥近 10 年的平均 ROE 為 24.03%，而且每年基本在平均線附近波動(dòng)，這意味著公司具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

平均線

2012 年以后，自由現(xiàn)金流多為 5 % 以上

協(xié)調(diào)一致和持續(xù)增長(zhǎng)的自由現(xiàn)金流，以及自由現(xiàn)金流相對(duì)于銷(xiāo)售收入比率在 5% 以上，是企業(yè)財(cái)務(wù)卓越的表現(xiàn)。

從圖表看只有 2008、2010、2011 三年沒(méi)有達(dá)標(biāo)

從圖表看只有 2008、2010、2011 三年沒(méi)有達(dá)標(biāo)，是什么原因造成呢？

2008 年：公司的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款顯著增加，再加上增加兩個(gè)非募集資金項(xiàng)目（恒瑞行政研發(fā)中心和上海恒瑞七氟烷項(xiàng)目工程）導(dǎo)致當(dāng)年的現(xiàn)金流比較緊張。

2010 年：公司的應(yīng)收賬款顯著增長(zhǎng)，加上固定資產(chǎn)（造影劑車(chē)間，恒瑞化學(xué)藥二期，新醫(yī)產(chǎn)業(yè)園、設(shè)備購(gòu)進(jìn)等）大幅增加資本支出。

2011 年：公司的應(yīng)收賬款情況有所好轉(zhuǎn)，為未來(lái)發(fā)展公司大量增加資本投入（產(chǎn)業(yè)園生物車(chē)間、設(shè)備購(gòu)進(jìn)、土地保證金、大學(xué)生公寓等）。

從 2012 年以后公司的應(yīng)收帳款得到很好的控制，因此該方面不存在問(wèn)題。至于固定資產(chǎn)的投入是為未來(lái)發(fā)展需要，而且從投入的資金來(lái)看，問(wèn)題不大。

從總體上來(lái)說(shuō)公司的自由現(xiàn)金流比較良好。

但此處存在風(fēng)險(xiǎn)一：公司擁有大量的現(xiàn)金，但需要密切注意公司在后續(xù)的發(fā)展是否又有蠢蠢欲動(dòng)的殺入股市。畢竟 2008 年恒瑞股票投資基本上損失一半。

強(qiáng)大的研發(fā)和高效的營(yíng)銷(xiāo)，有風(fēng)險(xiǎn)

1.強(qiáng)大的研發(fā)能力

公司一直注重研發(fā)的投入，不管是從資金方面還是人才方面。近 5 年來(lái)，每年研發(fā)資金投入約占當(dāng)年?duì)I收的 9%-10% 之間，研發(fā)人員已突破 2000 人，約占公司總?cè)藬?shù)的 16%-17% 之間。

從 Me-too 向 Me-better 發(fā)展，注重源頭創(chuàng)新。截至 2016，公司 2 個(gè)創(chuàng)新藥艾瑞昔布和阿帕替尼上市，17 個(gè)創(chuàng)新藥正在臨床開(kāi)發(fā)。

2.高效的營(yíng)銷(xiāo)能力

公司歷年投入市場(chǎng)費(fèi)用約占營(yíng)收的 35%-39%，營(yíng)銷(xiāo)人突破 7000 人，在公司總?cè)藬?shù)中比重越來(lái)越大。在傳統(tǒng)的營(yíng)銷(xiāo)基礎(chǔ)上創(chuàng)新，推出復(fù)合營(yíng)銷(xiāo)模式，加強(qiáng)學(xué)術(shù)型營(yíng)銷(xiāo)，不斷挖掘市場(chǎng)的廣度和深度。

但此處存在風(fēng)險(xiǎn)二：創(chuàng)新藥的研究具有大投入、長(zhǎng)周期和高風(fēng)險(xiǎn)。未來(lái)可能因技術(shù)或決策的失誤而影響創(chuàng)新成果，甚至可能無(wú)法被批上市的風(fēng)險(xiǎn)?；蛘咭蚴蹆r(jià)高額而無(wú)法納入醫(yī)保目錄，這將大大限制產(chǎn)品的銷(xiāo)量。

產(chǎn)品高利率高于同行，有風(fēng)險(xiǎn)

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)從 2001 年的抗腫瘤藥品和藥品包裝開(kāi)始，2004 年開(kāi)始放棄藥品包裝專(zhuān)注藥品研發(fā)，到 2016 年以抗腫瘤、**、造影劑等。

由毛利率來(lái)看，公司對(duì)產(chǎn)品擁有一定的定價(jià)權(quán)，也側(cè)面說(shuō)明了公司的市場(chǎng)地位。

• 抗腫瘤的毛利率逐年提高至 91.23%，高于天士力（2015 年報(bào)）的同類(lèi)毛利率 73.34%。

• **的毛利率逐年提高至 90.26%，高于恩華藥業(yè)（2015 年報(bào)）的同類(lèi)毛利率 84.73%。

• 造影劑的毛利率逐年提高至 71.60%，高于北陸藥業(yè)（2016 年報(bào)）的對(duì)比劑毛利率 67.62%。

但此處存在風(fēng)險(xiǎn)三：目前公司的總體毛利率很高，未來(lái)要繼續(xù)提升會(huì)顯著非常困難。公司的在市場(chǎng)的費(fèi)用投入巨大，若政府未來(lái)出臺(tái)一些政策對(duì)藥品進(jìn)行控價(jià)，可能會(huì)影響公司的凈利率。若公司未來(lái)未能成功開(kāi)發(fā)新品或擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，凈利潤(rùn)會(huì)受到影響。

指數(shù)都很好，但太貴就是風(fēng)險(xiǎn)

1.成長(zhǎng)性