最強王者歸來

       藥明生物，回來了。

       自美國生物安全法案推進(jìn)進(jìn)程持續(xù)橫跳以來，藥明生物的股價表現(xiàn)在9月以前一直處于被壓制的狀態(tài)。隨著今日公司股價一度拉升至3%以上，收報漲2.19%，不僅跑贏了恒生指數(shù)、恒生醫(yī)療ETF，并且公司近期整體走勢呈現(xiàn)出持續(xù)向好的局面（2024年9月以來累計漲幅58.21%）。

       這得益于利空靴子最終落地，根據(jù)最新美國眾議院法案消息，生物安全法案沒有被納入2025年的NDAA（國防安全法案），客觀證實該法案快速立法的失敗。此外，近日消息，美國國會公布的2025年持續(xù)撥款和延期法案（CR法案）也沒有生物安全法案的蹤影。

       藥明生物觸底反彈，這件事情或許折射出的更深層次的思考，仍然是中國CXO產(chǎn)業(yè)鏈在全球醫(yī)藥行業(yè)的不可替代性，CXO出海的故事仍然可以繼續(xù)講下去，而且在未來大概率是要越講越好的。

       違背行業(yè)發(fā)展規(guī)律，生物安全法案終破產(chǎn)

       近日以來，生物安全法案事件終于迎來了大結(jié)局時刻。先是美國時間12月7日，生物安全法案未被納入2025年的NDAA，然后是近幾日也未被納入CR法案。一件從今年年初一直持續(xù)到年末的法案進(jìn)程“過山車”，終于高開低走不了了之。

       該法案落幕，可以從美國政界人士的發(fā)言窺探一二。其中聲調(diào)較大的反對者是民主黨國會議員Jams P·McGovern。詹姆斯·麥戈文對生物安全法案的反對發(fā)言其實是值得深思的，他認(rèn)為無緣由、無明確審核程序就直接禁止幾家中國生物公司與美國公司合作是十分草率且不負(fù)責(zé)任的做法。他表示他無法得到關(guān)于藥明康德等公司如何被認(rèn)定為國家安全風(fēng)險的明確答案。

       同樣地，該法案也遭到了美國醫(yī)藥行業(yè)人士的強烈反對。根據(jù)BioCentury 對生物技術(shù)公司、投資者等業(yè)內(nèi)人士的調(diào)查顯示，該法案可能會使醫(yī)藥行業(yè)面臨毀滅性打擊，超過90%的受訪者預(yù)計法案將阻礙其公司產(chǎn)品線。切斷中國CDMO的渠道并迫使公司尋找替代方案將導(dǎo)致臨床試驗放緩，進(jìn)而導(dǎo)致藥物審批放緩。有受訪者認(rèn)為，這項提案十分短視，失去中國CDMO將嚴(yán)重削弱美國生物技術(shù)公司在世界舞臺上的競爭力，因為它們將無法從中國CDMO獲得高效、高質(zhì)量且具有成本效益的服務(wù)。

       而如今，靴子落地，一方面是中國CXO對美國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的不可替代性得到了證實，另一方面也值得關(guān)注近期和未來藥明生物將帶給中美聯(lián)動怎樣的驚喜。

       在不可替代性方面，紐約時報已進(jìn)行過相關(guān)報道：許多全球MNC旗下的核心單品的生產(chǎn)均來自于中國的CDMO公司，其中包括GSK的Jemperli（PD-1單抗）、艾伯維的伊布替尼、Vertex的核心產(chǎn)品Trikafta（囊性纖維化）等。以Vertex為例，Trikafta便是由藥明康德上海的工廠生產(chǎn)的。而根據(jù)HSA對Jemperil的《Summary Report of Benefit-Risk Assessment》，Jemperli這一PD-1大單品之一的生產(chǎn)則是由藥明生物負(fù)責(zé)。

（圖源：https://www.pharmaceutical-technology.com/analyst-comment/chinese-manufacturers-pharma/）

       背后原因眾多，其中底層邏輯，自然是中國CXO服務(wù)提供的不可替代的質(zhì)量、速度和成本優(yōu)勢。參與BioCentury 調(diào)研的生物技術(shù)公司高層表示，幾乎所有與中國CDMO合作的公司都會在尋找替代者上遇到挑戰(zhàn)，像藥明生物這樣的公司提供的服務(wù)很難以同樣的價格和時間獲得。

       誠如制藥和生命科學(xué)行業(yè)咨詢公司Pharmatech Associates執(zhí)行副總裁Claudia Lin在今年米蘭舉行的 CPHI大會上所言，“當(dāng)我們談及其他地區(qū)或公司能夠在多大程度代替藥明生物的產(chǎn)能時，你不能指望僅僅依靠建立一些基地就接管其留下的產(chǎn)能空缺，而是必須能夠在同樣水平下運營。這不僅僅是產(chǎn)能的問題，而是能力的問題…歸根結(jié)底，客戶需要的是效率和服務(wù)。”

       當(dāng)然，如果只是靠與發(fā)展中國家的人員紅利去打低價戰(zhàn)爭，這是低端局，也不是堅固的競爭壁壘，因為總有更低成本的國家，例如印度。更加值得關(guān)注的，是藥明生物的堅固業(yè)務(wù)壁壘，也是藥明生物不停幫合作方最大化實現(xiàn)產(chǎn)品價值的“高端操作”。

       此前默沙東以近高達(dá)7億美元首付款收購?fù)瑵櫳镌谘蠧D3×CD19雙特異性抗體CN201，這筆出海交易背后就有藥明生物的身影。CN201便是借助藥明生物的多個技術(shù)平臺一手打造。近期，藥明生物與美國Aadi Bioscience公司就三款創(chuàng)新ADC達(dá)成總額高達(dá)8億美元的研究服務(wù)合作，這更是體現(xiàn)了美國客戶對其技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)力的高度認(rèn)可。

       這可以引出一個話題，藥明生物最堅固的護(hù)城河，究竟是什么？

       最佳護(hù)城河——持續(xù)創(chuàng)新

       上文提到，全球如今的MNC和生物技術(shù)公司是離不開藥明生物的，藥明生物的大分子業(yè)務(wù)占據(jù)了生態(tài)鏈的整個鏈條，真真正正實現(xiàn)了“包圓”。以現(xiàn)如今全球市場大分子研發(fā)的火熱而言，缺了藥明生物這個大分子CXO巨頭，造成的上游供給短缺是質(zhì)變性的。

       從現(xiàn)在算起到2030年，也是大分子類管線推進(jìn)的寶貴年載。根據(jù)2023年弗若斯特沙利文發(fā)布的報告《CDMO行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢》，2017年至2021年，全球抗體/蛋白/非核酸疫苗 CDMO 市場規(guī)模從99億美元增長至177億美元，復(fù)合年增長率為15.5% ，預(yù)計2025年將達(dá)到353億美元，2030年將達(dá)到679億美元。

（圖片來源：《CDMO行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢》）

       而從整個CDMO市場的業(yè)務(wù)占比來看，大分子CXO由于還處于做大蛋糕的階段，因此未來，大分子CXO業(yè)務(wù)占整個市場CXO業(yè)務(wù)比重不斷提升是完全在預(yù)期之內(nèi)的。同樣根據(jù)《CDMO行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢》，2021年生物藥占全球醫(yī)藥市場規(guī)模比重是24%，到2025年將超過30%達(dá)到31%，到2030年，這個數(shù)字將會接近40%。

（圖源：《CDMO行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及趨勢》）

       整個市場的蛋糕仍然急需做大，要把大分子（或者說生物藥）市場的蛋糕做大，大分子CXO就是其中不可或缺的動力引擎，而藥明生物也在向市場展現(xiàn)它的不可替代性。根據(jù)摩根士丹利的研報。藥企選擇合作伙伴時，有兩個結(jié)論：1)獲得比自己更增強的制造能力；2)生產(chǎn)制造端的靈活性。此外，受訪者希望通過使用CDMO來提高他們自己的內(nèi)部制造能力，例如通過提高制造產(chǎn)量和經(jīng)濟(jì)效益 而不是僅僅使用CDMO來擴(kuò)大他們現(xiàn)有的容量。而這都是目前藥明生物的絕 對優(yōu)勢。

（圖源：Morgen Stanley Research）

       而從最新的藥明生物半年報來看，其也承認(rèn)近期的巨大挑戰(zhàn)，但是目前其業(yè)績?nèi)匀辉谕戎履軌蚍€(wěn)定的提升。根據(jù)藥明生物半年報，其剔除新冠后的營收增長仍然較為可觀：達(dá)到了7.7%。此外，更加值得關(guān)注的是在手訂單的詳細(xì)情況。

       根據(jù)2024年H1半年報來看，新增綜合項目數(shù)高達(dá)61個，也是藥明生物目前表現(xiàn)最 好的半年成績之一。其中營收占比較高的臨床三期項目獲得了相當(dāng)數(shù)量的增長：在2022年年報到2023年年報其數(shù)據(jù)是不變的，但今年半年報，臨床III期項目從51個增長到了56個，為營收提供了穩(wěn)固的護(hù)城河。此外，新增項目方面，今年上半年大約有一半的新簽項目來自美國。

       此外，從生物藥品種類的拆分來看，無論單抗，雙/多抗，ADC還是融合蛋白，在這些目前的火熱領(lǐng)域，在手訂單都是穩(wěn)步增長的階段。藥明生物的輿論沖擊雖大，但目前來看，真正的訂單增長并沒有受到太大影響。

（圖源：國信證券半年報點評）

       從客戶的角度來看，藥明生物做出的成績也非常值得贊賞。同潤生物與默沙東達(dá)成交易的雙抗產(chǎn)品CN201應(yīng)用了藥明生物多個技術(shù)平臺WuXiBodyTM、TCE、WuXiUPTM和WuXiaTM，WuXiBodyTM雙抗的研發(fā)平臺，而WuXiUPTM是生產(chǎn)平臺；前者配合藥明生物獨特的快速結(jié)合快速解離的CD3抗體，開發(fā)出的TCE雙抗強效且深度的B細(xì)胞清除能力，并且產(chǎn)生CRS的概率也會顯著降低，安全性將大幅度提高。

       在如今，MNC早期自研效率下降，將研發(fā)外包是趨勢，中小型生物技術(shù)公司專注于創(chuàng)新“輕裝上陣”，而將開發(fā)和生產(chǎn)交給更專業(yè)的CDMO公司，這才有了藥明生物這樣的全鏈條CXO崛起的機(jī)會，因為它們的交付效率是極其穩(wěn)定且高效的。根據(jù)藥明生物披露的情況，其從新藥臨床試驗申請，到生產(chǎn)上市注冊申請的時間，平均為10-12個月，最快項目僅為6個月；而全球醫(yī)藥CXO的龍頭——瑞士龍沙，一般項目時間為15-18個月，行業(yè)平均18-24個月。

       營收和項目目前的穩(wěn)固只是表象，更值得深入拆解的，或許是藥明生物的核心競爭力——研發(fā)服務(wù)平臺。

       掌握下個時代的CXO

       以藥明生物目前的研發(fā)服務(wù)平臺來看，說它是掌握下個時代技術(shù)密碼的CXO，并不為過。近期火熱的TCE雙抗，ADC藥物，藥明生物都有著領(lǐng)先的優(yōu)勢去做發(fā)現(xiàn)和開發(fā)服務(wù)。

       最近發(fā)生了五六筆TCE雙抗方面的交易，因為發(fā)現(xiàn)了這個TCE雙抗不止在血液瘤方面有充分的想象力，還可以捅破天花板進(jìn)入自免領(lǐng)域。而藥明生物目前的平臺WuXiBodyTM正是開發(fā)該類雙抗的最佳平臺之一。

       眾所周知，TCE單抗中的重要組成部分之一是CD3抗體，其用于結(jié)合T細(xì)胞，但這是一把雙刃劍，如果處理不當(dāng)，將會使得引起人體內(nèi)的CRS（細(xì)胞因子釋放綜合征）。而根據(jù)藥明生物的公開資料，其在該問題上的核心思路是弱化CD3抗體的親和力，以此來減少T細(xì)胞的“過度反應(yīng)”，這使得其在安全性之上做到了質(zhì)的提升。

       根據(jù)上文提到的同潤生物的TCE雙抗——CN201在ASCO上匯報的臨床I期數(shù)據(jù)，其在安全性方面，CRS發(fā)生率為7%，且均為1級或2級，同時沒有神經(jīng)毒性。這在TCE單抗中是較為難得的。

       除了雙抗之外，ADC也是目前炙手可熱的出海品種，而藥明生物在ADC業(yè)務(wù)上也有著目前景氣度極高的子公司：藥明合聯(lián)。截止2024年6月30日，藥明生物仍然占有著藥明合聯(lián)50.1%的股份，對該公司有著絕 對的控制權(quán)。

       藥明生物最近與美國公司Aadi達(dá)成研究服務(wù)合作協(xié)議，支持Aadi公司研發(fā)三款處于臨床前階段的新一代ADCs，也再次印證了其在技術(shù)上的前瞻布局，技術(shù)護(hù)城河來自持續(xù)創(chuàng)新。

       而藥明合聯(lián)的ADC業(yè)務(wù)非常之精悍，其技術(shù)平臺從最開始的DAR4偶聯(lián)技術(shù)發(fā)展到了目前的DARX偶聯(lián)，可以夠支持DAR2、DAR4、DAR6、DAR8等多種偶聯(lián)形式。

（圖源：藥明合聯(lián)官網(wǎng)）

       根據(jù)藥明合聯(lián)官網(wǎng)資料，其WuXiDARX的一個主要優(yōu)勢為能夠生成具有均勻結(jié)構(gòu)特異性的及理想的可開發(fā)性ADC分子，從而允許高效的CMC開發(fā)和以及經(jīng)濟(jì)性地進(jìn)行生產(chǎn)制造。除此之外，僅需要一個UF/DF步驟來去除游離接頭-載荷和其他小分子雜質(zhì)也是其主要優(yōu)勢之一。使用WuXiDARX生產(chǎn)的ADC的產(chǎn)率和成本與隨機(jī)半胱胺酸偶聯(lián)法生產(chǎn)的ADC相當(dāng)。

       2023年藥明生物CEO陳智勝曾表示：未來5-10年，生物制藥領(lǐng)域的主場可能是雙特異性抗體和ADC。如今這一預(yù)判得到驗證，全球前兩大疾病領(lǐng)域分別對應(yīng)腫瘤和自免，ADC、雙抗正在成為MNC、Biopharma和Biotech們爭相布局的主戰(zhàn)場。

       可以看到，藥明生物在TCE雙抗的前沿布局和特色技術(shù)平臺成就了中國最大的自免TCE雙抗BD案例之一，這為公司未來源源不斷服務(wù)的全球雙/多抗提供了一個絕 佳的樣板；另外，藥明合聯(lián)作為全球綜合項目數(shù)量第一的ADC CXO公司，持續(xù)在營收利潤端展現(xiàn)超高速增長表現(xiàn)，這也代表了藥明生物對客戶的強吸引力和客戶的依賴性。值得注意的是，2024H1藥明合聯(lián)北美地區(qū)的收入同比增長124%，遠(yuǎn)高于中國地區(qū)的22%和歐洲地區(qū)的35%，并且北美地區(qū)（8.2億）營收基數(shù)相比中國（4.4億）和歐洲（3.1億）的基數(shù)更大，彰顯了海外客戶強勁的需求。

       目前藥明生物頂尖大分子技術(shù)平臺所展現(xiàn)出成長力和已經(jīng)兌現(xiàn)的成果，足以證明公司作為擁有先進(jìn)平臺技術(shù)、穩(wěn)健交付保障等能力的CXO，是全球醫(yī)藥市場不可或缺的成員之一，一個法案無法阻擋逐利的海外企業(yè)與藥明生物這樣優(yōu)秀的供應(yīng)商合作。